1、 基本業(yè)務(wù)和股權(quán)關(guān)系公司成立于 2002 年 8月，2008 年在深圳交易所上市。公司專業(yè)從事光學(xué)影像、LED、微顯示、反光材料等領(lǐng)域相關(guān)產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。目前，公司主營業(yè)務(wù)可以分為四類：光學(xué)、藍(lán)寶石、反光材料以及包括新型顯示的其他業(yè)務(wù)等。

　　公司的收入主要來自于光學(xué)業(yè)務(wù)中的精密光電薄膜元器件，產(chǎn)品有紅外截止濾光片IRCF 及其組立件、光學(xué)低通濾波器OLPF、晶圓級(jí)濾光片和窄帶濾光片及組立件等，主要應(yīng)用于消費(fèi)電子產(chǎn)品、汽車、安防攝像頭等。公司兩大支柱產(chǎn)品OLPF 和 IRCF 產(chǎn)能全球第一。光學(xué)業(yè)務(wù)過去五年收入復(fù)合增速為 26.4%，2017年，公司光學(xué)業(yè)務(wù)收入占比達(dá)到 80.3%。

　　公司銷售模式是大客戶模式，大客戶的訂單決定公司的業(yè)績(jī)，所以業(yè)績(jī)具有較大的被動(dòng)性，但當(dāng)下游需求增大時(shí)，也有爆發(fā)性的增長(zhǎng)。

　　公司股權(quán)相對(duì)分散，多位公司高管為公司十大流通股東，15年至19年進(jìn)行了三次員工持股計(jì)劃，通過高管持股和員工持股計(jì)劃公司增強(qiáng)了管理層的經(jīng)營積極性以及穩(wěn)定性。

　　2、 基本指標(biāo)分析公司近幾年?duì)I收保持高速穩(wěn)定的正增長(zhǎng)，毛利率穩(wěn)定，扣非凈利潤(rùn)增長(zhǎng)波動(dòng)較大，根據(jù)最近的年報(bào)預(yù)告，2018年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)30%—50%，增速可觀。

　　公司費(fèi)用穩(wěn)定， Q3顯示18年管理費(fèi)用占比下降了4.85%，導(dǎo)致費(fèi)用率整體下降，提高了利潤(rùn)率。

　　公司固定資產(chǎn)比例小幅增長(zhǎng)，占比并不突出，凈營運(yùn)資本持續(xù)增長(zhǎng)，營運(yùn)中資金需求逐漸增大，總資產(chǎn)端保持高速增長(zhǎng)。

　　公司凈資產(chǎn)收益率近幾年持續(xù)小幅增大，但回報(bào)率整體還不高。從杜邦分析看，凈利潤(rùn)率逐漸增大，但周轉(zhuǎn)率持續(xù)下滑，所以ROE一直不高。

　　現(xiàn)金流質(zhì)量來看，15—17年保持較高質(zhì)量水平，18年隨著營收賬款大比例增長(zhǎng)，出現(xiàn)惡化，考慮到18年消費(fèi)電子行業(yè)整體低迷，所以此項(xiàng)留作觀察。

　　根據(jù)CNNIC最新的互聯(lián)網(wǎng)報(bào)告，我國手機(jī)網(wǎng)民數(shù)量達(dá)到8.17億，占網(wǎng)民數(shù)98.6%，基本上已經(jīng)覆蓋國內(nèi)大部分人群，同比增長(zhǎng)僅為8.64%，基本進(jìn)入慢慢增長(zhǎng)期了。近年來隨著智能手機(jī)新技術(shù)的發(fā)展放緩，使得消費(fèi)者換機(jī)降溫，使用周期拉長(zhǎng)，整體手機(jī)市場(chǎng)銷售量下降，但是從市場(chǎng)數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)手機(jī)市場(chǎng)集中度在逐步提升。

　　2017年全球智能手機(jī)出貨量為 14.62億部，較 2016 年略微下滑 0.5個(gè)百分點(diǎn)。IDC預(yù)計(jì)2018年全球智能手機(jī)出貨量14.55億部，同比將降下滑 0.7%，未來兩年將保持較低的一位數(shù)增幅。智能手機(jī)市場(chǎng)在經(jīng)過較長(zhǎng)時(shí)間的快速發(fā)展之后已經(jīng)出現(xiàn)飽和跡象

　　2018年頭部手機(jī)供應(yīng)商全球出貨10.85億部，其中三星位列第一3.14部，其次是蘋果銷量2.25億，華為銷售量第一次突破2億。小米、OPPO、VIVO均有小幅增長(zhǎng)。國內(nèi)市場(chǎng)看，兩重天OPPO、蘋果銷量均出現(xiàn)小幅下滑、VIVO和小米手機(jī)銷量微漲、魅族和三星銷量大幅下滑，僅華為手機(jī)銷量大幅上漲。手機(jī)行業(yè)基本看上升成長(zhǎng)空間有限，進(jìn)入存量博弈階段，頭部廠商的優(yōu)勢(shì)會(huì)越來越明顯，中小廠商困難。智能手機(jī)出貨量放緩意味著單純依靠提升手機(jī)整體出貨量帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈公司業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)的時(shí)代已經(jīng)過去。未來智能手機(jī)的發(fā)展主要以提升用戶體驗(yàn)為主。全面屏、AMOLED柔性屏、雙/多攝、3D 感測(cè)、無線充電、屏下指紋識(shí)別、人工智能等新技術(shù)正逐步融入智能手機(jī)。創(chuàng)新為智能手機(jī)市場(chǎng)帶來了新的增長(zhǎng)動(dòng)力。

　　華為在2月24日晚間的MWC 2019 新品發(fā)布會(huì)式發(fā)布了首款 5G 可折疊手機(jī)華為Mate X，點(diǎn)燃市場(chǎng)對(duì)5G手機(jī)的熱情。在 WMC 上，華為、小米、OPPO、vivo、三星等紛紛展示了支持 5G通信的手機(jī)，手機(jī)廠商對(duì)于 5G 手機(jī)的重視程度可見一斑。

　　日前，市場(chǎng)研究公司 IDC 發(fā)布最新預(yù)測(cè)，IDC 預(yù)計(jì) 2019 年智能手機(jī)出貨量將達(dá)到 13.95 億部，其中 5G手機(jī)出貨量為 670 萬部，僅占總數(shù)的 0.5%。到 2023 年，5G手機(jī)將占智能手機(jī)市場(chǎng)出貨量的26%。IDC 表示，在此期間 4G手機(jī)所占市場(chǎng)份額不會(huì)有太大變化。

　　據(jù)估計(jì)，今年4G 手機(jī)出貨量將占據(jù)智能手機(jī)市場(chǎng)總出貨量的 95.4%，四年后智能手機(jī)市場(chǎng)總出貨量為 15.42 億部，而4G 手機(jī)所占比例為71.4%，5G手機(jī)銷售將達(dá)4億部，帶來新的需求增長(zhǎng)。

　　IRCF由國內(nèi)企業(yè)掌控，主要廠商包括水晶光電，歐菲科技和五方光電，其他廠商包括晶極光電和微科光電。根據(jù)中國產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)的數(shù)據(jù)，2015年行業(yè)前五 CR5 為 76%。2017 年，水晶光電 IRCF 銷量約為 9.06 億片，市場(chǎng)占有 20.74%，五方光電IRCF銷量 6.07 億片，市場(chǎng)占有率 14.35%，歐菲科技未公布相關(guān)數(shù)據(jù)。

　　由于下游攝像頭模組廠商以及終端消費(fèi)電子廠商的市場(chǎng)集中度逐漸提升，對(duì)上游零組件的供應(yīng)商要求進(jìn)一步提高，IRCF行業(yè)格局在過去幾年較為穩(wěn)定，新進(jìn)參與者不多，競(jìng)爭(zhēng)烈度較低。

　　目前窄帶濾光片的廠商主要為海外企業(yè)，包括美國的 VIAVI 和水晶光電，其他包括布勒萊寶光學(xué)(Buhler)、美題隆精密光學(xué)(Materion)、波長(zhǎng)科技(Wavelength)等，技術(shù)壁壘使得窄帶濾光片的市場(chǎng)參與者并不多。

　　1、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析：水晶光電近年來的凈資產(chǎn)回報(bào)率不高，始終在10%上下，符合消費(fèi)電子的平均水平，但低于優(yōu)秀同行。18年Q3由于一筆投資收益導(dǎo)致凈利潤(rùn)率上漲，使得18年的ROE有所上升，剔除后，ROE大約為5.18%，數(shù)據(jù)偏低。

　　總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率水平較低，僅維持0.5左右的低水平，大幅低于同行業(yè)水平。例如歐菲科技2017年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為1.24，歌爾股份為1.03，信維通信為0.8，五方光電為0.87。從歷史數(shù)據(jù)看，公司最高水平是2007年0.98，近幾年最高0.64，所以提高到1左右的水平有些困難

　　從負(fù)債水平看，公司負(fù)債較低，僅30%的資產(chǎn)負(fù)債率且有8.86%的經(jīng)營性負(fù)債，付息債務(wù)僅有10億的可轉(zhuǎn)換窄幅，無短期借款和長(zhǎng)期借款，無高付息債券，而歐菲科技負(fù)債率高達(dá)70%，歌爾股份和信維通信負(fù)債率也在50%左右，所以杠桿方面有優(yōu)勢(shì)，有提升空間。

　　綜合來看，公司的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率如果提升到0.65，公司負(fù)債率提升到50%，凈利潤(rùn)率不變，公司凈資產(chǎn)回報(bào)率ROE理論上可以達(dá)到21%的高水平(以2017年據(jù)計(jì)算)。

　　公司主營業(yè)務(wù)可以分為四類：光學(xué)、藍(lán)寶石、反光材料以及包括新型顯示的其他業(yè)務(wù)等。收入占比分別是：精密光電薄膜元器件80%；藍(lán)寶石襯底10.6%；反光制品8.79%；其他：0.26%。公司的收入主要來自于光學(xué)業(yè)務(wù)中的精密光電薄膜元器件，產(chǎn)品有紅外截止濾光片IRCF 及其組立件、光學(xué)低通濾波器OLPF、晶圓級(jí)濾光片和窄帶濾光片及組立件等，主要應(yīng)用于消費(fèi)電子產(chǎn)品、汽車、安防攝像頭等。

　　光學(xué)業(yè)務(wù)過去五年收入復(fù)合增速為26.4%，2017年，公司光學(xué)業(yè)務(wù)收入占比達(dá)到 80.3%。公司兩大支柱產(chǎn)品OLPF 和 IRCF 產(chǎn)能全球第一 ，主要用于手機(jī)攝像頭。

　　攝像已經(jīng)成為智能手機(jī)必不可少的部分，隨著技術(shù)不斷演進(jìn)，從最初單個(gè)后置攝像頭發(fā)展到前置+后置攝像頭，現(xiàn)在雙/多攝快速滲透，這均為攝像頭市場(chǎng)帶來了新的增量。

　　雙攝已成為高端機(jī)型的標(biāo)配，并開始向中端機(jī)型滲透。同時(shí)部分機(jī)型開始采用多攝技術(shù)。旭日大數(shù)據(jù)預(yù)計(jì)2016年全球雙攝智能手機(jī)滲透率約5%，2017年滲透率超過20%，全球出貨量超過 3 億部。2018 年將向中低端機(jī)型滲透，滲透率將達(dá)到 30%。華為、vivo等國產(chǎn)手機(jī)將是主要推動(dòng)力，雙攝已經(jīng)成為各大品牌旗艦機(jī)型的標(biāo)配。多攝技術(shù)也在發(fā)展之中，華為(三攝)、諾基亞(五攝)等廠商有相關(guān)計(jì)劃。雙/多攝的滲透有望帶動(dòng) IRCF的需求翻倍增長(zhǎng)。

　　除了智能手機(jī)，攝像頭在其他智能移動(dòng)終端領(lǐng)域，如：平板電腦等，也被廣泛使用。在 PC、筆記本電腦、視頻安防領(lǐng)域亦有巨大市場(chǎng)。此外，攝像技術(shù)在無人機(jī)、AR、運(yùn)動(dòng)、車載、智能家居等領(lǐng)域會(huì)被越來越多的使用，攝像頭像素也呈現(xiàn)提升之勢(shì)，這將為公司 IRCF 業(yè)務(wù)提供廣闊的成長(zhǎng)空間。

　　根據(jù)主要應(yīng)用領(lǐng)域的產(chǎn)品出貨量及滲透率對(duì)藍(lán)玻璃和白玻璃紅外截止濾光片的出貨量進(jìn)行估算，預(yù)計(jì) 2018、2019、2020 年藍(lán)玻璃 IRCF 出貨量分別為 27.50、33.96、39.94 億片，同比增速分別為 30%、23%、18%。

　　進(jìn)入后智能手機(jī)時(shí)代，光和聲的變化帶來的互動(dòng)交流，是未來智能手機(jī)進(jìn)化的一個(gè)重要方向，是人機(jī)交互的開始，3D 成像是人機(jī)交互的第一步， 自動(dòng)駕駛、體感識(shí)別(游戲機(jī)等)、AR/VR 等都將是 3D 成像重要的應(yīng)用領(lǐng)域，蘊(yùn)含著潛在的巨大市場(chǎng)，有望成為公司新的增長(zhǎng)點(diǎn)。

　　公司是國內(nèi)唯一提供3D攝像頭關(guān)鍵元件窄帶濾光片的公司。通過公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債加速布局窄帶濾光片等業(yè)務(wù)，預(yù)計(jì)公司可實(shí)現(xiàn)生物識(shí)別濾光片組立件年產(chǎn)能增加 2.5 億套左右，公司預(yù)計(jì) 2020 年產(chǎn)能達(dá) 1.5 億套，2021 年達(dá) 2 億套，2022 年滿產(chǎn)。公司積極擴(kuò)產(chǎn)產(chǎn)能，窄帶濾光片業(yè)務(wù)將成為公司未來三年成長(zhǎng)的新動(dòng)力。

　　除結(jié)構(gòu)光接收端的窄帶濾光片以外，公司進(jìn)一步開發(fā)生產(chǎn)了 3D攝像頭的光傳感器中的濾光片以及發(fā)射端的濾光片，下半年有望實(shí)現(xiàn)批量生產(chǎn)。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，公司全面布局 3D 攝像頭光學(xué)元器件，未來有希望覆蓋多個(gè)子模塊，進(jìn)而大幅提升單機(jī)價(jià)值量，3D攝像頭產(chǎn)品將成為公司未來 3-5年最主要的驅(qū)動(dòng)力。

　　2017年，公司通過發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券募集 11.80 億元資金，主要用以投資單攝像頭和雙攝像頭藍(lán)玻璃(IRCF)及生物識(shí)別濾光片組立件的技術(shù)改進(jìn)，預(yù)計(jì)擴(kuò)產(chǎn)之后，公司單、雙攝像頭藍(lán)玻璃濾光片組立件年產(chǎn)能分別將增加約 0.8 億套和 4.2 億套。公司作為行業(yè)龍頭，在規(guī)模化能力、技術(shù)能力和制造能力上相較其他競(jìng)爭(zhēng)企業(yè)，都具有一定的優(yōu)勢(shì)。公司希望通過“藍(lán)玻璃(IRCF)及生物識(shí)別濾光片組立件技改項(xiàng)目”保持市場(chǎng)領(lǐng)先地位�？傮w來看，公司現(xiàn)有核心業(yè)務(wù)IRCF隨著雙攝和三攝滲透保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，未來亦有3D、VR眼鏡等業(yè)務(wù)打開成長(zhǎng)空間，未來增長(zhǎng)前景可期。東哥格格

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